簽證效應 - 穩定幣能從 Visa 的故事中學到什麼

20 世紀 60 年代，信用卡產業一度極度混亂。美國各地銀行紛紛嘗試建立自己的支付網路，彼此各自為政。如果你持有美國銀行的信用卡，只能在與美國銀行合作的商戶消費。當銀行希望將業務拓展至本行以外時，所有信用卡支付都會遇到銀行間結算的根本障礙。

如果商戶接受其他銀行發行的信用卡，交易就必須透過傳統的支票結算系統完成。銀行加入越多，結算問題就越嚴重。

Visa 就此誕生。Visa 推出的技術無疑促成了信用卡支付的革命，但更關鍵的成就在於全球化擴展，成功讓世界各地銀行加入其網路。如今，全球幾乎所有銀行都是 Visa 網路成員。

雖然現在一切看似理所當然，但要說服美國及海外最初數千家銀行放棄自建網路、改採合作協議，其規模與挑戰可見一斑。

到 1980 年，Visa 已成為主導性支付網路，處理美國約 60% 的信用卡銷售。現今業務遍及 200 多個國家。

Visa 的核心優勢並非技術領先或資本雄厚，而是結構設計：一種激勵一致、所有權分散、網路效應持續疊加的模式。

如今，穩定幣正面臨與當年相同的碎片化困境。解決之道或許正是 Visa 五十年前的經驗。

Visa 誕生前的探索

Visa 之前的其他公司均未能成功發展。

美國運通 (AMEX) 曾嘗試將信用卡業務作為獨立銀行拓展，但只有新商戶加入其銀行網路時才能擴張。另一方面，BankAmericard 由美國銀行主導，其他銀行僅借用其網路效應和品牌。

AMEX 必須逐一與商戶和用戶溝通，讓他們在其銀行開戶，而 Visa 則直接吸引銀行加入，每新增一家銀行，就能自動帶來數千名新客戶和數百家新商戶。

BankAmericard 在基礎設施上遭遇瓶頸。他們不知如何高效結算持卡人與商戶銀行帳戶之間的交易，銀行間缺乏有效的結算機制。

銀行數量越多，問題越嚴重。Visa 因此誕生。

Visa 的四大網路效應支柱

從Visa 的故事中可見，促成其網路效應疊加的關鍵在於：

1. 獨立第三方身份。為避免銀行間競爭壓力，Visa 設計為合作制獨立組織，Visa 本身不參與分銷競爭，競爭的是各家銀行。
2. 給予銀行參與網路的激勵。每家銀行依自身處理的交易量占比，享有整體利潤分成。
3. 各家銀行對網路運作擁有決策權。Visa 的規則和變更需經所有銀行投票通過，門檻為 80%。
4. Visa 與各銀行（至少初期）簽有排他協議，加入合作社的銀行只能使用 Visa 網路，不能加入其他網路——因此，欲與 Visa 銀行合作，必須成為其網路成員。

當Dee Hock（Visa 創辦人）在美國各地遊說銀行加入 Visa 網路時，他必須向每家銀行證明，加入 Visa 比自建信用卡網路更具優勢。

他要說明，加入 Visa 意味著更多用戶和商戶匯聚在同一網路，網路效應持續放大，全球數位交易成長，所有參與方都能受益。反之，各自為政只會侷限於極小的用戶群體。

穩定幣的啟示

某種程度上，Anchorage Digital 及其他穩定幣服務商，正在穩定幣領域重演 BankAmericard 的故事。他們為新發行方提供底層基礎設施，但流動性卻在不同代號中持續碎片化。

目前，Defillama 上已有超過 300 種穩定幣。每個新代號都侷限於自身生態系，所需的網路效應難以形成。

既然底層資產相同，為何還需要更多新代號的幣種？

在 Visa 的故事中，這些如同 BankAmericard。Ethena、Anchorage Digital、M0 或 Bridge，每家都允許協議發行穩定幣，結果只會加劇產業碎片化。

Ethena 也是類似協議，支持收益分配和穩定幣白標發行。正如MegaETH 推出 USDm，透過用於支持 USDtb 的工具進行發行。

但這種模式註定失敗，只會讓生態系進一步碎片化。

信用卡領域，不同銀行品牌不會影響用戶在商戶的支付體驗，因為底層發行與支付層始終是 Visa。

穩定幣則不同。每個新代號意味著更多流動性池。

商戶、應用或協議並不會將 M0 或 Bridge 發行的所有穩定幣都納入可接受列表，而是根據公開市場的流動性選擇，持有者和流動性越多的幣種更容易被採納，其他則不會。

前路展望：穩定幣的 Visa 模式

我們需要獨立方為不同資產組管理穩定幣。偏好這些底層資產的分銷方和應用可加入合作社，自行獲得儲備收益，並擁有治理權參與投票，決定所選穩定幣的發展方向。

從網路效應角度來看，這是一種極佳模式。隨著越來越多發行方和協議加入同一幣種，將推動某一代號的廣泛採用，讓收益在體系內循環，而非流向外部。

本週分析到此，下週再見。

在此期間，保持敏銳，

Nishil

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