كيفية تقييم العملات الرقمية من خلال مؤشرات DeFi

يوجد الفلتر بالفعل ويُسمى الأساسيات على السلسلة (onchain fundamentals).

هذه الأساسيات تمنح التمويل اللامركزي (DeFi) ميزة بنيوية مقارنة بالتمويل التقليدي (TradFi)، وهي من الأسباب الرئيسية لتفوق DeFi، كما أنها ضرورية لفهم القطاع عند الاستثمار فيه.

أمضيت السنوات الأربع الماضية منغمِسًا في مؤشرات DeFi، كباحث أولًا ثم من خلال عملي في DefiLlama. هذا المقال يلخص أكثر الأطر العملية التي تعلمتها خلال تلك الفترة لتبدأ في استخدامها.

المصدر: https://defillama.com/?stablecoinsMcap=true&dexsVolume=true

أهمية مؤشرات DeFi

المؤشرات على السلسلة تمثل نقلة نوعية ليس فقط في تقييم العملات الرقمية، بل في البيانات المالية عمومًا.

المستثمرون التقليديون يقيمون الشركات عبر انتظار نتائج الأرباح الفصلية، وهناك توجه حالي نحو تقارير نصف سنوية.

البيانات المالية لبروتوكولات DeFi متاحة لحظيًا. مواقع مثل DefiLlama تعرضها يوميًا أو كل ساعة. ويمكنك تتبع الإيرادات بالدقيقة عبر الاستعلام المباشر من السلسلة. (قد يكون هذا التفصيل مبالغًا فيه، لكن الخيار متاح.)

هذا تطور حقيقي في الشفافية. عند شراء أسهم شركة عامة، أنت تعتمد على أرقام الإدارة بعد مراجعة المحاسبين وتأخير طويل. أما في DeFi، أنت تتابع المعاملات مباشرة من دفتر الأستاذ الثابت لحظة حدوثها.

ليست كل مشاريع العملات الرقمية لها أساسيات تستحق التحليل. عملات الميم والمشاريع الوهمية ذات الورقة البيضاء وقناة تيليجرام لا تفيد فيها المؤشرات الأساسية (رغم أن مؤشرات كعدد الحاملين قد تكون مفيدة أحيانًا).

أما البروتوكولات التي تولد الرسوم، وتجمع الودائع، وتوزع القيمة على حاملي الرموز، فهي تترك آثار بيانات يمكن تتبعها قبل أن تصل إليها السرديات.

سيولة Polymarket تنمو منذ سنوات، قبل أن تصبح أسواق التوقعات محورًا للسرديات.

المصدر: https://defillama.com/protocol/polymarket

الارتفاع السعري الكبير لـ HYPE الصيف الماضي جاء بعد فترة مستمرة من تحقيق إيرادات مرتفعة.

المصدر: https://defillama.com/protocol/hyperliquid?tvl=false&revenue=true&fees=false&groupBy=monthly

المؤشرات كانت تشير إلى ما سيحدث، فقط عليك أن تعرف أين تبحث.

المؤشرات الأساسية

لنستعرض أهم المؤشرات التي يجب معرفتها في عالم DeFi.

TVL (إجمالي القيمة المقفلة)

TVL يُظهر إجمالي قيمة الأصول المودعة في العقود الذكية للبروتوكول. لمنصات الإقراض، يشمل الضمانات والأصول الموردة. ولمنصات التداول اللامركزي (DEX)، هي ودائع مجمعات السيولة. وللسلاسل، هو مجموع TVL لجميع البروتوكولات على الشبكة.

المصدر: https://defillama.com/

في التمويل التقليدي، يُشبه TVL الأصول تحت الإدارة (AUM). صندوق التحوط يعلن عن AUM ليُظهر مقدار رأس المال الذي أودعه العملاء. TVL يؤدي نفس الدور: يُحدد مقدار رأس المال الذي أودعه المستخدمون في البروتوكول، ويعكس الثقة في عقوده الذكية.

تعرض TVL للانتقاد على مدار السنوات، وبعضه مستحق.

TVL لا يقيس النشاط. قد يحتفظ بروتوكول بمليارات من الودائع مع رسوم ضئيلة. كما أن TVL مرتبط بأسعار الرموز. إذا انخفض سعر ETH بنسبة ٣٠%، فكل بروتوكول يحتفظ بـ ETH سيشهد انخفاضًا مماثلًا في TVL حتى بدون أي سحب فعلي.

نظرًا لتقلب معظم ودائع DeFi، يتأثر TVL بشدة بتغير الأسعار. المراقبون المحترفون يستخدمون تدفقات الدولار (USD Inflows) بجانب TVL للفصل بين تأثير السعر والنشاط الفعلي للودائع. هذا المؤشر يحسب الفرق في الرصيد لكل أصل بين يومين متتاليين، مضروبًا بالسعر، ثم يُجمع عبر الأصول. إذا كان بروتوكول لديه TVL كله من ETH وانخفض السعر ٢٠%، سيظهر انخفاض TVL ٢٠% لكن تدفقات الدولار ستكون صفرًا.

يظل TVL مؤشرًا مهمًا عند قياسه بالدولار وبالرموز، وعند دمجه مع مؤشر للنشاط أو الإنتاجية. كما يبقى مفيدًا لقياس الثقة في البروتوكول وحجم DeFi عمومًا، لكن لا تعتمد عليه وحده.

الرسوم، الإيرادات، وإيرادات الحاملين

المصطلحات هنا تختلف عن المحاسبة التقليدية.

الرسوم تمثل ما يدفعه المستخدم لاستخدام البروتوكول. عند المبادلة في DEX، تدفع رسومًا قد تذهب بالكامل لموفري السيولة أو للبروتوكول أو تُقسم بينهما. الرسوم تُحسب الإجمالي بغض النظر عن الوجهة. في التمويل التقليدي، يُشبه ذلك الإيرادات الإجمالية.

الإيرادات هي ما يحتفظ به البروتوكول فعليًا. من كل الرسوم التي يدفعها المستخدمون، كم يبقى للبروتوكول؟ قد تذهب الإيرادات إلى الخزينة أو الفريق أو حاملي الرموز. الإيرادات تستثني الرسوم الموزعة على موفري السيولة. اعتبرها دخل البروتوكول الإجمالي.

إيرادات الحاملين تقتصر على الجزء من الإيرادات الذي يصل إلى حاملي الرموز عبر الشراء أو حرق الرسوم أو توزيعات الاستيكينغ. أقرب تشبيه في التمويل التقليدي هو توزيعات الأرباح وعمليات إعادة شراء الأسهم.

هذا التمييز مهم جدًا في التقييم. بعض البروتوكولات تولد رسومًا ضخمة لكن إيراداتها ضئيلة لأن كل شيء تقريبًا يذهب لموفري السيولة.

تنشر DefiLlama الآن بيانات دخل كاملة للعديد من البروتوكولات، ويجري تحديثها تلقائيًا من بيانات السلسلة، وتفصل الإيرادات إلى بنود منفصلة وتعيد صياغتها بلغة المحاسبة القياسية.

المصدر: https://defillama.com/protocol/aave

ترافق هذه البيانات أيضًا تصورات تدفقية: من المستخدمين، عبر البروتوكول، وإلى أصحاب المصلحة المختلفين. وهي مفيدة لفهم اقتصاديات المشاريع.

المصدر: https://defillama.com/protocol/aave

الحجم
الحجم يُقيس نشاط التداول. حجم DEX يجمع كل المبادلات في منصات التداول اللامركزي. حجم Perp يجمع كل التداولات في منصات العقود الدائمة.

المصدر: https://defillama.com/pro/97i44ip1zko4f8h

هذا المؤشر يُعبر عن مدى تفاعل المستخدمين مع الأصول الرقمية. عندما ينشط الناس في التداول، يرتفع الحجم، ويواكب اهتمام السوق في فترات الصعود أو الذعر البيعي.

حجم Perp نما بشكل كبير مقارنة بالدورات السابقة. في ٢٠٢١، كانت منصات العقود الدائمة بالكاد تُذكر. الآن منصات مثل Hyperliquid وAster وLighter تحقق مليارات في حجم التداول اليومي. معدل نمو القطاع يجعل المقارنات التاريخية أقل معنى. مقارنة حجم Perp الحالي بعام ٢٠٢١ تُظهر توسع القطاع فقط.

داخل الفئة، اتجاهات الحصة السوقية أهم من الحجم المطلق. إذا نمت منصة Perp DEX من ٥% إلى ١٥% حصة سوقية، فهي تحقق تقدمًا حتى لو انخفض الحجم الكلي. العديد من مخططات الحصة السوقية متاحة في مكتبة لوحات التحكم DefiLlama.

الفائدة المفتوحة

الفائدة المفتوحة تُقيس إجمالي قيمة عقود المشتقات غير المغلقة. بالنسبة لـ Perp DEX، تمثل جميع المراكز التي لم تُغلق أو تُصفى.

المصدر: https://defillama.com/open-interest

هذا مؤشر سيولة لمنصات المشتقات. الفائدة المفتوحة تُظهر مقدار رأس المال المستخدم في مراكز العقود الدائمة النشطة.

يمكن أن ينهار هذا المؤشر بسرعة أثناء التقلبات. موجة تصفية كبيرة تقضي على الفائدة المفتوحة في ساعات. تتبع التعافي يكشف قدرة المنصة على إعادة البناء أو انتقال السيولة إلى مكان آخر.

القيمة السوقية للعملات المستقرة

بالنسبة للسلاسل، القيمة السوقية للعملات المستقرة تتتبع إجمالي قيمة جميع العملات المستقرة المنشورة على الشبكة.

المصدر: https://defillama.com/stablecoins/chains

هذا المؤشر يُقيس تدفقات رأس المال. العملات المستقرة تمثل دولارات فعلية أو ما يعادلها جسرها المستخدمون إلى السلسلة. إذا ارتفعت القيمة السوقية للعملات المستقرة على سلسلة من ٣ مليارات دولار إلى ٨ مليارات دولار، فهذا يعني دخول ٥ مليارات دولار من رأس المال الحقيقي.

منذ أكتوبر ٢٠٢٣، دخل نحو ١٨٠ مليار دولار إلى العملات الرقمية عبر العملات المستقرة. جزء كبير منها يذهب إلى DeFi، ما يدفع نمو TVL وحجم التداول وتوليد الرسوم. تدفقات العملات المستقرة تشبه تدفقات رأس المال لاقتصاد دولة. زيادة المعروض تعني دخول أموال جديدة؛ وانخفاضه يعني خروج رأس المال.

إيرادات التطبيقات ورسوم التطبيقات

إيرادات التطبيقات ورسوم التطبيقات هي مؤشرات على مستوى السلسلة، تجمع الإيرادات والرسوم التي تولدها جميع التطبيقات المنشورة، باستثناء العملات المستقرة وبروتوكولات الاستيكينغ السائل ورسوم الغاز.

أعتبر ذلك الناتج المحلي الإجمالي (GDP) لسلسلة البلوكشين، فهو يُظهر النشاط الاقتصادي الفعلي في النظام البيئي.

مؤشرات الإيرادات من أصعب المؤشرات تزويرًا، لأنها تتطلب إنفاق فعلي من المستخدمين، ما يجعلها مؤشرات عالية الدلالة لنشاط DeFi.

لا يمكن تقييم الأصول بناءً على إيرادات التطبيقات، فليس من المنطقي تقييم أصل بناءً على إيراد ليس له حق فيه. إيرادات التطبيقات ورسوم التطبيقات تُستخدم لتشخيص نمو السلسلة فقط.

ما الذي يجب أن تبحث عنه فعليًا

فهم المؤشرات هو البداية. التطبيق العملي يتطلب إطارًا تحليليًا.

أفضل تطبيق تحليل من ثلاثة محاور:

1. أولوية للنمو المستمر والثابت
2. تتبع مؤشرات الرصيد والتدفق
3. مراعاة عمليات الفتح والحوافز

١) أولوية للنمو المستمر والثابت

المخططات التي ترتفع ثم تنهار لا تعكس قيمة مستدامة. كثير من البروتوكولات تحقق أرقامًا قياسية ثم تتلاشى بسرعة.

الأهم هو النمو الثابت على مدى فترات طويلة. بروتوكول يرتفع من ٥٠٠ ألف دولار شهريًا إلى ٢ مليون دولار خلال ستة أشهر يُظهر قوة حقيقية. أما من يصل إلى ٥ ملايين مرة واحدة ثم ينخفض إلى ٣٠٠ ألف فهو استثناء مؤقت.

الزمن في العملات الرقمية أسرع. شهر نمو ثابت في DeFi يُعادل ربعًا ماليًا في الأسواق التقليدية. ستة أشهر من نمو الإيرادات تعادل ستة أرباع من تحسن الأرباح.

٢) تتبع مؤشرات الرصيد والتدفق

مؤشرات الرصيد (TVL، الفائدة المفتوحة، القيمة السوقية للعملات المستقرة، الخزينة) تُظهر حجم الودائع. مؤشرات التدفق (الرسوم، الإيرادات، الحجم) تُظهر النشاط الفعلي.

كلاهما ضروري.

النشاط يمكن تزييفه بالحوافز أو التداول الوهمي، بينما السيولة يصعب تصنيعها. جذب المستخدمين لإيداع رأس المال يتطلب فائدة حقيقية أو عائد جذاب.

عند تقييم أي بروتوكول، اختر مؤشر رصيد ومؤشر تدفق. لمنصة Perp DEX: الفائدة المفتوحة والحجم. لمنصة الإقراض: TVL والرسوم. للسلسلة: القيمة السوقية للعملات المستقرة وإيرادات التطبيقات.

النمو في كلا الفئتين يدل على توسع حقيقي. إذا نما النشاط فقط، تحقق أكثر. إذا نمت السيولة فقط، قد تكون الودائع من حيتان قليلة.

٣) مراعاة عمليات الفتح والحوافز

فتح الرموز يسبب ضغط بيع. كل أسبوع يُفرج فيه البروتوكول عن رموز مستحقة، يُباع جزء منها. يجب تعويض هذا البيع بطلب جديد وإلا ينخفض السعر.

قبل الاستثمار، تحقق من جدول الفتح. البروتوكول الذي لديه ٩٠% من المعروض متداول يواجه تخفيفًا مستقبليًا ضئيلًا، بينما الذي لديه ٢٠% متداول وفتح كبير بعد ثلاثة أشهر وضعه مختلف.

كذلك، الإيرادات العالية أقل جاذبية إذا وزع البروتوكول حوافز رمزية أكبر مما يحصل عليه من المستخدمين. DefiLlama تتابع ذلك عبر مؤشر الأرباح الذي يخصم تكاليف الحوافز من الإيرادات. قد يحقق البروتوكول ١٠ ملايين دولار إيراد سنوي ويدفع ١٥ مليون دولار مكافآت رمزية.

الحوافز استراتيجية نمو مشروعة وضرورية في بداية البروتوكول، لكنها تولد ضغط بيع يجب تعويضه.

للمزيد من المعرفة

استعراض هذه المؤشرات هو الأساس، وهناك تفاصيل أعمق بكثير.

نشرت دورة متكاملة عن DefiLlama على يوتيوب تشرح المنصة: كيفية البحث عن البروتوكولات منخفضة التقييم، تقييم السلاسل، اكتشاف المشاريع الناشئة، وتجنب الأخطاء التحليلية. شاهدها هنا.

للحصول على أدلة تحليل DeFi وبناء المحافظ والبحث على السلسلة، أكتب باستمرار في Substack على newsletter.dynamodefi.com.

البيانات متاحة، ويبقى السؤال: هل ستستخدمها؟

تنويه:

1. هذا المقال منقول من [patfscott]. جميع حقوق النشر محفوظة للمؤلف الأصلي [patfscott]. إذا كان لديك اعتراض على إعادة النشر، يرجى التواصل مع فريق Gate Learn وسيتم التعامل مع الأمر مباشرة.
2. تنويه المسؤولية: الآراء الواردة في هذا المقال تعبر عن رأي الكاتب فقط ولا تُشكل نصيحة استثمارية بأي حال.
3. ترجمة المقال إلى لغات أخرى تتم بواسطة فريق Gate Learn. ما لم يُذكر خلاف ذلك، يُحظر نسخ أو توزيع أو اقتباس المقالات المترجمة.